歐戰前後 

  一九一四年之前的30年間,簡直就是國際投資人的黃金時代。投資人與外國市場的通聯大幅改善:一九一一年時,從紐約打一通電報到倫敦只需30秒,價錢也只要一八六六年的0.5%。到一九○八年時,歐洲各國的央行幾乎全都採行金本位制,這表示各國都得設定黃金儲備量目標,要是碰到黃金外流的情況就得提高兌換率(或干預)。降低匯率大幅波動的風險,起碼可以讓投資人的生活過得簡單一點。此外,一八七○和一八八○年代的通貨緊縮從九○年代中期開始轉為溫和通膨,降低實質債務負擔,也使各國政府的財政處境得以改善。成長率提高也俾利稅收的增加。但長期利率仍然維持低檔。英國政府公債的收益雖在一八九七至一九一四年間成長超過一個百分點,卻是從有史以來最低點的2.25%往上攀升。新興市場儘管在一八七○和一八九○年代發生重大違約拖欠債務的事件,我們今天所謂的新興市場價差還是大幅縮小;除開目光短淺的希臘和尼加拉瓜所發行的證券,一九一三年在倫敦交易的主權國或殖民地債券,沒有哪一檔的利潤超過英國公債二個百分點以上,而且大多數都少了很多。這表示,一八八○年代買了外國債券組合的人,資本利得都很漂亮。

  其他強權國家公債(約占在倫敦上市的國外主權國債券一半)的收益和波動性也在一八八○年之後持續下滑,顯示政治風險溢價也在降低。一八八○年之前,奧地利、法國、德國和俄羅斯債券常因反映政治新聞而劇烈波動,但面對一九一四年之前十年間的種種外交警訊與活動,如摩洛哥和巴爾幹情勢,倫敦債券市場幾乎是文風不動。英國股市雖在一八九五至一九○○年的卡非(金礦)泡沬破滅後持續蕭條,報酬率的波動卻呈下滑趨勢。若干證據顯示,這些趨勢和流動性長期走升有關,而這有部分原因是黃金產量增加使然,更重要的則是金融創新,如聯合股分銀行的資產負債表相應於準備金而擴大、儲蓄銀行成功吸引中產階級與下階層家庭的存款等。

  這些良性的經濟走勢助長樂觀心態。從帝俄的布洛奇(Ivan Bloch)到美國的卡內基(Andrew Carnegie),對很多商人而言,大戰是資本主義制度浩劫的道理不言而喻。布洛奇在一八九八年出版堂堂六卷的《未來的戰爭》(The War of the Future)中主張,由於提升武器毀滅性的技術日新月異,任何發動大規模戰爭的企圖都會造成「國家破產」的結局,基本上未來不會有戰爭。一九一○年,卡內基成立「國際和平基金會」(Endowment of International Peace)的同一年,英國左傾記者安傑爾(Norman Angell)出版《大幻想》(The Great Illusion),主張由於「立基於信貸的金融體系微妙地相互依存」,從經濟的角度來看,列強之間絕對不可能發生大戰。一九一四年春天,一國際委員會針對一九一二至一九一三年間的巴爾幹戰爭暴行發布報告,委員會主席和其他成員雖知自己所面對的是所有族群之間的大戰,依舊在報告前言中指出,歐洲列強(可不像巴爾幹半島的小國)「所發現的明顯事實是,最富裕的國家損失最大,所以各國無不企望和平」。英籍委員布瑞爾斯福特(Henry Noel Brailsford)是「獨立工黨」(Independent Labour Party 死忠的支持者,也是嚴厲批判軍火產業的書《鋼鐵與黃金的戰爭》(The War of Steel and Gold)作者,他宣稱:除了巴爾幹半島和奧地利與俄羅斯周邊,歐洲的征服時代已經結束,各民族國家終於劃定疆界乃是政治上極為明確的事。依個人之見,六大強權間不會再有戰爭。

 

  一九一四年六月二十八日,奧地利王儲費迪南(Franz Ferdinand)大公在波士尼亞首都塞拉耶佛遭蒲林西普(Gavrilo Principi)暗殺後,金融市場還不當一回事。巴爾幹危機可能升高,形成更大且對經濟更具威脅性的事件,金融媒體未曾就此表達嚴重關切,直到七月二十二日才幡然醒悟。然而,投資人驀然警覺歐洲可能發生全面戰爭時,世界經濟的流動性彷彿浴缸底部破了個大洞,陡然流失。第一個危機徵兆是,奧地利對塞爾維亞發出最後通牒(其中一項要求是塞爾維亞應讓奧地利官員入境,調查貝爾格勒當局共謀暗殺的證據)後,船運保險費上漲。審慎的投資人設法變現以求增加手頭的流動性,於是債券和股票價格開始下滑。歐洲投資人脫手俄羅斯證券的速度特別快,其次是美國人。跨國債權人急忙將資金轉回國內,結果造成匯率混亂;英鎊和法郎大漲,盧布和美元則應聲重挫。到了七月三十日,大部分的金融市場都籠罩在恐慌之中。倫敦交易所內第一波感受到壓力的公司,是一些極度倚靠借錢買股的所謂場內經紀商;賣單蜂湧而至,使得股票價值跌到不及負債,造成多家經紀商破產,其中最著名的是戴林堡(Derenberg & Co.)。此外,倫敦的商業票據經紀商也感受到壓力,因為欠他們不小金額的歐陸同業,這時不是無力就是不願匯款。而他們的困難接著便衝擊到收受票據的承兌銀行(菁英招商銀行),一旦國外不履行義務,第一個受影響就是這些銀行。承兌銀行一倒閉,票據經紀商跟著倒楣,連每天放出數百萬英鎊到短期貼現市場的聯合股分銀行也可能受波及。聯合股分銀行決定回收放款,加深了今天所稱的信貸危機。人人忙著出脫資產以增加流動性,造成股價下跌,從而傷及經紀商和質押股票來借錢的人。國內消費者開始擔心銀行出現危機,英格蘭銀行裡想把鈔票兌換為金幣的人大排長龍。倫敦做為國際信貸中心的地位形同懸置,助長危機從歐洲漫延到世界各地。

 

  一九一四年危機最明顯的特徵,或許是世界各大股市關閉最長達五個月之久:維也納股市首先(在七月二十七日)關閉,到了七月三十日,歐陸所有的交易所全關門,紐約和倫敦證交所不得不在次日跟著關門。巴爾幹危機的和解姍姍來遲,終於在十一月十八日順利達成,可是倫敦證交所一直到一九一五年一月四日才重新開張;該所自一七七三年成立以來,不曾發生過這種事情。紐約雖在十一月二十八日開始有限交易(只做債券兌現),一直到一九一五年四月一日才全面恢復交易。在這次危機中關門的不只股票交易市場,美國的商品市場和歐洲外匯市場大部分都暫停交易。舉例來說,倫敦皇家交易所就一直關閉到九月十七日。若不關閉市場,很可能出現類似一九二九年價格暴跌的情況,甚至更糟。一九一四年蒲林西普在金融上所引發的後果,遠大於日後由國家主導的恐怖活動。

 

  近乎普世採行的黃金本位制,一度被視為讓投資人安心的制度,然而在一九一四年的危機中,金本位制卻助長了流動性危機的惡化。有些央行(尤其是英格蘭銀行)確實在危機初始階段調高重貼現率,試圖防止外國抽回資金而造成黃金存量枯竭,但終究徒勞無功。危急時刻什麼是合宜的黃金儲備量,在戰前就有過熱烈討論;確切地說,如果金融界對日後的問題有過任何思考,這些討論幾乎是唯一的證據。但是,金本位制的約束力並不比今天亞洲和中東地區非正式地釘住美元的機制高出多少,戰爭危機發生時,由俄羅斯首開先河,許多國家索性凍結黃金與通貨的兌換。英美二國雖維持兌換,但也都認為必要時可以凍結。(英格蘭銀行獲准凍結一八四四年的《銀行法》,但該法只是規範銀行黃金儲備與鈔券發行之間的固定關係,並不等同於凍結以較低儲備量即可維持的硬幣兌換業務。)二國的情況都是,情勢危急促成緊急紙幣的發行:英國發行一英鎊和十先令的法定紙幣,美國則依一九○八年制定的《歐德里奇─夫瑞蘭法案》(Aldrich-Vreeland Act)授權,發行緊急通貨。以前的情形跟現在一樣,有關當局因應流動性危機的方法就是印鈔票。

 

  必要措施還不止這些。在倫敦,八月三日星期一銀行假日延長到八月六日星期四、到期的匯票宣告延後一個月支付、其他類型的到期支付(薪資、稅款、年金等除外)一律延期一個月的法令迅速通過。(後來,延期償付分別延長至十月十九日和十一月四日)。八月十三日,財相向英格蘭銀行保證,只要英銀在「不借助持有人資源的情況下」,貼現八月四日(宣戰日)之前所收入的票據可能招致的損失,財政部一概承受。這等於是政府出面搶救貼現銀行,大批票據於是湧入英銀折現,開啟了擴大準備貨幣量的大門。九月五日,政府援助擴及承兌銀行。各國的應變方法各有不同,但大同小異,且規模之大皆屬前所未見:暫時關閉市場、延後償債、政府發行應急貨幣、紓困情況最緊急的機構。總而言之,各國官方都準備採行比以前因應純粹金融危機更進一步的措施。正如先前的「世界大戰」(一百多年前對付革命勢力,以及之後拿破崙的法國)一樣,一九一四年的戰爭也被理解為特殊緊急狀態,可以合理化承平時期無法想像的措施,包括(某保守黨上議院議員所說的)「解除銀行家……所有的責任」。

 

  關閉股市和當局介入以提供流動性,確實可避免災難性地賤賣資產。暫停交易那一年,倫敦股市在戰爭還沒開打之前就已下跌七個百分點。儘管有關當局做出各種努力,但(股市關閉期間街頭進行的)零星股票交易數據傳達出虧損的感覺,使得投資人不得不詳加考慮。到一九一四年底,俄羅斯債券下滑8.8%、英國債券9.3%、法國年金公債13.2%、奧地利債券23%。以霸菱銀行蕭史都華(Patrick Shaw-Stewart)的話來說,這是「自有金融以來倫敦遇過最可怕的事情之一」。其實這只是開端而已。與「短期戰爭」的幻想(金融界比軍事圈子更流行這種看法)背道而馳,殺戮又再持續四年的時間,金融損失的期間也拉得更長。凡是出於不智或愛國心而緊抱「政府公債」(gild-edged securities,英國政府公債或新發行的戰時公債〔war loan〕)的投資人,到一九二○年的通膨調整損失會高達-46%;英國股票的實際利潤也呈負數(-27%)。)法國的通膨和德國的惡性通膨,對貿然維持大筆法郎或馬克的人不啻是更嚴厲的懲罰。到了一九二三年,德國所有種類證券的持有人都血本無歸,雖然後來制定的升值法令恢復了一點初始本金。哈布斯堡、鄂圖曼和羅曼諾夫帝國在全面戰爭的壓力下垮台,也使得大量持有奧地利、匈牙利、鄂圖曼和俄羅斯債券的人損失慘重,其中又以俄國布爾什維克政權在一九一八年二月逾期未償付,造成格外突然和重大的損失;這時,一九○六年發行的債券,交易價低於面值的45%。與外國債權人達成某種協議的希望在一九二○年代期間苟延殘喘,此時交易價只有債券面值二成左右;到了一九三○年代,則全都變成分文不值的廢紙。

 

  銀行家不厭其煩地為「德國償付賠款」之類不可能實現的目標籌措貸款,但事實證明他們再怎麼努力,也不能在戰爭與戰爭之間恢復自由資本流動的舊秩序。通貨危機、無力償債、與賠款及戰爭債務相關的爭論,接著是大蕭條導致更多的國家施行資本與匯率管制,以及保護主義關稅和其他的貿易限制,用犧牲國際交流來保全國家財富,但還是白忙一場。舉例而言,中國政府在一九二一年十月十九日宣告破產,不履行外債義務。這種故事一再在世界各國上演,從上海到聖地牙哥,從莫斯科到墨西哥市,不一而足。然而到了一九三○年代末,大多數國家(包括仍維持政治自由的國家)都理所當然地實施貿易、移民和投資限制。有些國家近乎成就經濟上的自給自足(autarky),也就是去全球化社會的理想。總之,所有國家都有意無意地搬出於承平的一九一四到一八年間首度實施的經濟限制政策。

 

  第一次世界大戰一爆發,戰爭的緣由便清晰可見。這時,布爾什維克領導人列寧才將一戰視為資本主義者對立的必然後果。這時,美國自由派才了解到,祕密外交和歐洲結盟國家之間的糾葛,乃是衝突的主因。英國人和法國人自然把責任推給德國人,德國人也把責任推到英法二國頭上。90多年來,歷史學家一直在推敲和修正各方論點,有些人把戰爭源頭回溯到一八九○年代中期的海軍競賽,有些人則溯源到一九○七年之後巴爾幹半島上種種事件。那麼,為什麼今天看來如此多樣又如此明顯的原因,當時的人竟要等到大決戰即將臨頭才注意到?答案可能是,充裕的流動性和時間流轉矇蔽了他們的眼睛;全球整合加上金融創新,使得這世界儼然成為安全的投資樂園。再者上一次歐洲大戰是遠在44年前的普法戰爭,何況上帝保佑,那場戰爭為時極短。當然,從地緣政治角度來說,世界絕不是安全之地。《每日郵報》(Daily Mail)的讀者都很清楚,歐洲軍備競賽和帝國對立終有一天會演變成大戰;的確有一小類的通俗小說是根據假想的盎格魯/日耳曼大戰而寫。但金融市場上的號誌卻是閃亮亮的綠燈,直到毀滅前夕才出現紅燈。

 

  今天,我們或許也可從中學到教訓。第一次金融全球化時代起碼花了一個世代的時間,但被戰爭給擊碎了。而後,又經歷二個世代的時間來修補一九一四年八月戰火所造成的傷害。

 

經濟殺手 

  從一九三○年代到一九六○年代末,國際金融和全球化構想酣睡不起,有些人甚至以為已無疾而終。以美國經濟學家卜倫菲爾德(Arthur Bloomfield)寫於一九四六年的話來說:

 

以實質手段*直接*管制民間資本移動,特別是管制所謂的熱錢組合,會是大多數國家在最近幾年和長遠未來屬意的作法,如今已成為學界和金融界高度認可的理論……。這種理論上的大逆轉,代表這些資本移動在兩次世界大戰之間的破壞性行為讓世人普遍醒悟。

 

  一九四四年七月,即將取得勝利的同盟國在美國新罕布夏州白山的布列頓森林(Bretton Woods)集會,規劃戰後世界金融的新架構。在新秩序裡,貿易將日益自由化,但資本移動限制仍然維持原貌;匯率和金本位制時期一樣採固定制,不同的是國際準備通貨(international reserve currency)將由黃金改成美元(但理論上美元本身仍可兌換黃金,而美國的大量黃金儲備則紋風不動地保存在諾克斯堡〔Fort Knox〕)。用凱因斯的話來說,布列頓森林所定制度主要架構之一的「管制資本移動」,將是「戰後制度不變的一項特徵」。只要政府覺得本國的通貨無法兌換,就算是觀光客也不能帶很多錢離境。當資金跨國界流動,無一不是政府間的往來,如一九四八至一九五二年間協助殘破西歐復興的「馬歇爾援助」 。這個新秩序有一對守護天使「姊妹」,都設在「自由世界」之都華府:一是「國際貨幣基金」,一是「國際重建與開發銀行」(International Bank of Reconstruction and Development, IBRD),亦即後來(與「國際開發協會」〔International Development Association, IDA〕合併)的「世界銀行」。以世銀現任總裁左立克(Robert Zoellick)的話來說,「IMF應規範匯率,世銀則應協助遭戰火蹂躪的國家重建。如此雖可恢復自由貿易,卻扼殺了自由資本流動。」因此,往後二十五年間,各國政府的確解決了所謂的「三難」(trilema),亦即各國皆可從三個政策選項中擇其二:

 

  一、完全自由的跨國資本移動;

  二、固定匯率;

  三、導向國內目標的獨立貨幣政策。

 

  在布列頓森林體制之下,西方世界國家選擇第二和第三項。隨著時間推移,資本管制的走向不鬆反緊,美國在一九六三年通過的《利息平衡稅法案》(Interest Equalization Tax Act),擺明了要打消美國人投資外國證券的意願,就是個很好的例子。

 

  不過,布列頓森林體制始終有個令人無法承受的特質。對所謂的第三世界而言,各種複製「馬歇爾計畫」的政府間援助計畫,結果令人失望透頂。長期以來,美援老是跟未必符合受援國利益的政治和軍事條件綁在一起;即便沒有條件,靠羅斯托(Walt Rostow 之流的美國經濟學家擬議的資金挹注方法,能否解決非洲、亞洲和拉丁美洲多數國家的問題,也很值得懷疑。撥給貧窮國家的援助款,大部分不是白白浪費,就是中飽私囊。布列頓森林體制雖在加速西歐復甦以產生新財富上成效卓著,但對看出過度國內投資偏誤(home bias)風險的投資人而言,則只有挫折而已。而且,只要美援仍准許受援國將貨幣政策置於完全就業的目標之下,三難中的第二和第三項之間便會產生衝突。以今天的標準,一九六○年代末美國公部門的赤字雖然微不足道,卻足以促成法國抱怨華府像中古時代的君主一樣,藉獨占鑄幣權來讓貨幣貶值;華府則是利用美元做為準備通貨的地位,靠印美鈔來向外國債權人收取鑄幣稅。尼克森政府在一九七一年決定切斷美元與金本位制的最後連結(停止黃金兌換美元),等於敲響布列頓森林體制的喪鐘。一九七三年以阿戰爭和阿拉伯石油禁運之際,多數國家的央行都以較寬鬆的信貸來調和油價震撼,正好促成戴高樂將軍的顧問呂耶夫(Jacques Rueff)所擔心的通膨危機。

隨著通貨再度浮動,以及歐洲債券市場等海外市場欣欣向榮,非政府資本輸出也在一九七○年代恢復生氣,尤其以西歐國家銀行一窩蜂回收石油輸出國快速成長的盈餘最為明顯。西歐銀行選擇出借中東石油美元

Petrodollars)的地區,是銀行家的舊愛;一九七五至一九八二年間,拉丁美洲向外國借貸的金額從750億美元,變成超過3,150億,是原來的四倍多 。(東歐國家也在資本債務市場軋一腳,正是共產集團末日將臨的徵兆。)不料,墨西哥在一九八二年八月宣布再也無法償還債務。整個拉丁美洲大陸在破產邊緣搖搖欲墜,但投資人可以安心指望政府會在外國不乖時派出砲艇的時代已經過去。現在,金融警察的角色必須由國際貨幣基金和世銀這兩個沒有武裝的機構來擔任。IMF和世銀的新口號是「制約」,也就是「不改革,不給錢」,優先採行的機制是結構調整計畫。而債務國必須採行的所謂「華盛頓共識」(Washington Consensus),則是保證會讓百年前大英帝國政員心花怒放的十項經濟政策。 第一項整飭財政紀律,是要減少或消除赤字;稅基應擴大,稅率宜降低;利率和匯率應由市場決定;貿易自由化及資本自由流動。陡然間,布列頓森林體制視為非法的「熱錢」又熱了起來。

 

  但在某些批評家眼中,IMF和世銀比以前的「洋基帝國主義」(Yankee imperialism)代理人好不了多少。有此一說:IMF或世銀的貸款只能拿來向美國公司買美國商品,而買的通常都是讓殘暴的獨裁者或腐敗的寡頭統治者保住權位的武器,「結構調整」的代價則由不幸的子民承擔。而第三世界的領導人往往一下台就陷入麻煩。這些已成為流行的論調,尤其是在反全球化抗議行動成了國際會議固定戲碼的一九九○年代。若由胖嘟嘟的西方青年來高舉標語或喧嚷高唱,這些觀念很容易讓人嗤之以鼻。但若是內部人士對布列頓森林體制做出同樣的指控,那就值得深思了。

 

  柏金斯(John Perkins)聲稱,他在財斯提緬恩公司(Chase T. Main, Inc.)擔任首席經濟學者時,受雇的任務是要確保IMF和世銀借給諸如厄瓜多爾和巴拿馬這些國家的錢,用在購買美國公司所供應的產品上。依柏金斯的說法,像他這樣的「經濟殺手」(Economis Hit Men, EHM),「所受的訓練是……要建立美利堅帝國……創造情勢好讓資源盡可能流向我國、我們的企業和政府」:

 

這個帝國跟世界史上其他帝國截然不同,基本上是透過經濟操作、透過欺騙、透過詐欺、透過引誘別人接受我們的生活方式、透過經濟殺手來建立……。我真正的任務是……貸款給別的國家,數額之大遠超出他們的償付能力……。所以,我們釋出的鉅額貸款大部分會回流美國,背負鉅額債務和利息的國家,基本上會變成我們的僕人、奴隸。這是的帝國,真真確確的大帝國。

 

根據柏金斯在《經濟殺手的告白》(The Confessions of an Economic Hit Man)書中的說法,厄瓜多爾總統羅爾多斯(Jaime Roldós Aquilera)和巴拿馬總統杜里荷(Omar Torrijos)這兩位拉丁美洲國家領導人會在一九八一年遭到暗殺,就是因為他們反對「企圖建立全球化帝國的企業、政府與銀行頭子」。坦白說,他的說法有點奇怪。美國借給厄瓜多爾和巴拿馬的錢並不多;一九七○年代總貸款額分別為9,600萬和19,700萬美元,占美國對外援助與貸款總額不到0.4%。而且,厄瓜多爾和巴拿馬也稱不上是美國的大客戶;兩國在一九九○年分別只占美國出口總額的0.17%0.22%。好像不值得為這點錢殺人。正如左立克所說的,「IMF以及世銀借錢給陷入危機的國家,不是借給能為企業美國提供大好機會的國家。」

 

  儘管如此,各界對新帝國主義的指責依舊不絕如縷。例如,一九九七至二○○○年在世銀擔任首席經濟學家的諾貝爾獎得主史蒂格利茨(Joseph Stiglitz)就曾指出,IMF在一九八○年代不僅「帶著意識形態熱情擁護市場至上論」,更以「相當帝國主義的觀點」看待自己的職責。史蒂格利茨認為,「IMF推行的許多政策,尤其是操之過急的資本市場自由化,造成全球性的不安定……。工作機會有計畫地被摧毀……〔因為〕資本市場自由化造成大混亂之後,隨之而來的往往是熱錢大舉進出……。即便成長有限的國家也發現,利益歸於有錢人,尤其是特別有錢的人。」史蒂格利茨對IMF(和華爾街)懷有敵意,不免忽略一九八○年代不是只有這幾個機構贊同回歸資本自由移動的事實。其實,自由化的開路先鋒是「經濟合作暨開發組織」(Organization for Economic Cooperation and Developmant, OECD),(在歐洲執委會主席戴洛〔Jacques Delors〕和IMF總裁康德蘇〔Michel Camdessus〕等法國社會主義者轉向之後)「歐洲委員會」(European Commission)和「歐洲理事會」(European Council)繼踵其後。「巴黎共識」的確先於華盛頓共識(雖然巴黎共識在很多方面是取法更早的「波昂共識」的自由資本市場主張),倫敦的柴契爾政府也在沒有美國催逼之下,單方面推行資本帳自由化,雷根政府反倒還走在柴契爾後頭。

 

  史蒂格利茨對IMF最大的抱怨是,IMF以錯誤的方式因應一九九七年的亞洲危機,雖貸出950億美元給有困難的國家,卻附加華盛頓共識式的條件(提高利率、縮小政府赤字),實際上使得危機更加惡化。呼應這種觀點的不乏其人,經濟學家及專欄作家克魯曼(Paul Krugman)便是其中之一。一九九七至一九九八年危機的嚴重性是毋庸置疑的。印尼、馬來西亞、南韓和泰國等國家,都在一九九八年出現非常嚴重的衰退。但是,史蒂格利茨和克魯曼都提不出有力的說明,解釋以標準的凱因斯方針,准許通貨浮動和政府赤字上升,如何能更妥善地處理東亞危機。亞洲危機後出任IMF首席經濟學家的羅格夫(Kenneth Rogoff),在致史蒂格利茨的公開信中有一段尖酸刻薄的話:

 

各國政府在債券找不到買主、幣值下跌的時候,通常會找上IMF尋求經濟援助。史蒂格利茨式的對治處方是提高……財政赤字,也就是發行更多的債券,印行更多的貨幣。你似乎認為,苦惱的政府只要多發行通貨,人民就會突然之間覺得錢更有價值了。你似乎認為,碰到投資人沒有意願持有政府公債時,只需增加供應量就可以熱賣。我們地球人的經驗卻正好相反。我們這些凡人已經發現,當身陷財政危機的國家試圖以印行通貨、升高通膨等方式來脫身,往往會不可收拾……。你們第三象限的經濟學原理可能不同,但我們這兒的人卻已發現,當一個快要破產的政府無法有效節制財政赤字的時程問題,事態通常只會惡化,而非好轉。

 

  此外,馬來西亞在一九九七年暫時實施資本管制,是否對該國在危機期間的經濟表現產生重大影響,同樣不得而知。克魯曼雖承認東亞國家的金融機構借入短期美金借款,再以本國通貨做長期放款(通常是借給政治盟友),應負起危機的大部分責任,但他提起回歸大蕭條時代的經濟學,現在看來卻顯得過火了些。東亞並沒有出現大蕭條(日本或許是個例外,但我們很難把日本描繪成IMF惡行的受害者)。一九九八年的震撼之後,所有受影響的經濟體都迅速恢復快速成長,而且真的很快,以致到了二○○四年有些評論家不免懷疑,布列頓森林的「兩姊妹」已無法再扮演國際貸款機構的角色。

 

  老實說,一九八○年代見到的是一種截然不同的經濟殺手崛起,正因為他們要達到目標根本不必考慮訴諸暴力,所以也比柏金斯所描述的經濟殺手更為嚇人。在這個新世代眼中,狙擊一回表示一次成功的投機可以賺上十億美元。當冷戰即將結束,執行美利堅帝國主義計畫對這些殺手毫無實際利益可言;相反的,他們形諸於外的政治傾向往往是自由色彩多過保守。他們不在IMF或世銀之類的公共事業機構服務,相反的,他們經營的是純私人的生意,私密得連股市也沒有報價。這類生意叫避險基金,也就是第四章提到的另類風險管理。避險基金的崛起和中國的崛起一樣,都是二戰以來全球經濟所見證的最大變化之一,而避險基金的崛起比中國更快。避險基金匯聚管制寬鬆 而流動性極高的資本,熱錢經歷從大蕭條開始到布列頓森林體制終結之間的大寒時期,終於藉避險基金東山再起。索羅斯(George Soros)就是眾所公認新經濟殺手的頭頭。馬來西亞總理馬哈迪(Mahathir bin Mohamad)想把一九九七年八月通貨危機的責任推給別人時,怪的是索羅斯,而不是索羅斯所稱的「白痴」——IMF,絕非巧合。

 

  索羅斯是在匈牙利出生的猶太人,在倫敦受教育,但一九五六年就移民美國。他首先打響分析師的名號,接著在系出名門的阿諾布萊施洛德投資公司(Arnhold & S. Bleichroeder,早年幫俾斯麥管帳的柏林民間銀行直系後裔)當研究主任。索羅斯以中歐知識人自詡(例如他把自己所創的基金稱為「量子基金」〔Quantum Fund〕,就是為了紀念物理學家海森堡的測不準原理),自認是哲學家,不是經濟殺手。他在一九八七年出版的《金融鍊金術》(The Alchemy of Finance),開宗明義就大膽批判經濟學做為一門學科的基本假設,正反映哲學家波柏(Karl Popper)對他早期智識發展的影響。根據索羅斯自得的「反射」(reflexivity)理論,由於價格反映千千萬萬投資人通常流於非理性的無知和偏見,不宜將金融市場視為效率絕佳。索羅斯主張:「不僅市場參與者本著偏見來操作,他們的偏見也會影響事情的發展。這或許讓人產生市場可以準確預測未來發展的印象,其實不是當前的預測符合未來的事件,而是未來的事件由當前的預期所塑造。」索羅斯所謂的反射,就是指這種回饋效應,亦即投資人的偏見影響市場結果,市場結果接著又改變投資人的偏見,然後再次影響市場結果。正如他在最新的著作裡所說的:

 

……市場永不可能達到經濟理論所假定的均衡狀態。認知與現實之間有雙向的反射關係,可以促成起初自我強化,終究卻走向自我挫敗的榮景—破滅進程,也就是泡沬。每一個泡沬都是由以某種反射方式互動的趨勢和誤解所構成。

 

  原本的設計是要以空頭部位 規避市場風險、利用證券價格下跌賺錢的避險基金,給了索羅斯一項絕佳的工具,盡情施展他對反射市場的洞察力。必須強調的是,索羅斯也很清楚如何用多頭部位,亦即買進預期會漲價的資產來賺錢:他在一九六九年做多不動產,三年後賭銀行股會上漲;一九七一年做多日本、一九七二年做多石油。一年後,當他押的注都賺了錢,他又從以色列抱怨美國在「贖罪日戰爭」(Yom Kippur War)期間提供的硬體品質不佳,推論出美國國防產業需要重大投資。於是他也做多國防股。正確、正確、正確……又一次正確。不過,索羅斯最成功的地方在於能正確判斷誰會是輸家,而不是贏家。例如,受傳真科技威脅而瀕臨出局的「西聯」(Western Union)電報公司,以及一九八五年九月二十二日五大工業國達成「廣場協議」(Plaza Accord 後大幅下跌的美元。對索羅斯而言,這一年可說是「奇蹟年」,他的基金成長達122%。他最了不起的賣空操作,則是英國金融史上最重大的賭注之一。

 

我承認,我是一九九二年九月十六日星期三事件的既得利益者。當時我在牛津大學當初級講師,同時兼差當新聞主筆,深信索羅斯這樣的投機者若跟英格蘭銀行攤牌,穩贏不輸。這是很簡單的算數題:每天在外匯市場進出的一兆美元,挑戰英格蘭銀行少得可憐的貨幣準備金。索羅斯推斷,兩德統一的成本升高必定會拉高利率和德國馬克,使英國保守黨政府緊跟德國通貨的政策(一九九○年加入歐洲「匯率機制」〔Exchange Rate Mechanism, ERM〕時正式定調)站不住腳。利率一升高,英國經濟就輸了;政府遲早得退出匯率機制,讓英鎊貶值。索羅斯十分確定英鎊會貶值,於是在一系列交易中押了100億美元,比他的量子基金總資本還多,因此他等於是在英國借英鎊,以九月十六日之前2.95德國馬克兌一英鎊的價格投資德國貨幣。我也確信英鎊會貶值,但我能賭的只有自己的信用。很遺憾,報社主編不認同我寫的內容。在主筆跟主編的晨間會議中吃了一頓排頭的我,當天晚上到國家劇院聽威爾第的歌劇《命運的力量》(The Force of Destiny)。這果然是很貼切的選擇。有人在中場休息時間宣布,英國已退出歐洲匯率機制。大家歡聲雷動──除非索羅斯在場,否則叫得最大聲的非我莫屬。英鎊一下跌(掉了將近二成),索羅斯的量子基金立即賺進超過十億美元,不僅可以償還所借的英鎊,而且是依較低的匯率支付,價差入袋。這筆交易只不過占那一年收益的四成而已。

 

  量子基金的成就十分驚人。投資人若在一九六九年索羅斯成立第二檔基金(就是量子基金,原名叫「雙鷹」〔Double Eagle〕)時投資十萬美元,並將紅利全部再投資,到一九九七年時就有130萬美元的身價,年均成長率高達35%。老派和新式經濟殺手間有兩大基本差異:第一,冷靜的算計,不對任何國家效忠──放空美元和英鎊仍可安然無事;第二,新世代殺手有極驚人的財富規模可以揮灑。有一回索羅斯這麼問合夥人德魯欽米勒(Stanley Druckenmiller):「你的部位有多大?」。德魯欽米勒答道:「十億元。」「這也能叫部位嗎?」索羅斯揶揄地回了一句。在索羅斯看來,若遇到像一九九二年放空英鎊那樣有勝算的買賣,就該採取最高的槓桿操作。向投資銀行借貸遠超過基金本身的資本額,以進行投機性做多或放空,這種做法便是由量子基金首開風氣。

 

  然而,避險基金的能耐終究有其極限。索羅斯之流證實了市場比任何國家的政府或央行都來得強大,但這不是說避險基金可以永遠指揮市場。索羅斯的成就要歸功於他具有判斷「電子獸群」(electronic herd)走勢的直覺,只是,直覺(通常會出現一陣背痛)有時也會出錯。他自已也坦承,反射性是特例,不能支配每個星期的走勢。那麼,直覺是否可以用數學來取代?若是你能得出萬無一失、二位數報酬的算數公式呢?在世界的另一頭──其實是在金融宇宙的另一端,好像真有人發現這種公式。(5-3)

 

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